財經(jīng)計劃范文(財經(jīng)委工作計劃)

冬去春來(lái)，上半年中國信用市場(chǎng)一路高歌猛進(jìn)。隨著(zhù)行情快速演繹，站在年中時(shí)點(diǎn)，信用市場(chǎng)再現資產(chǎn)荒格局，且利差水平再度壓縮至歷史低位。同期，信用市場(chǎng)輿情仍不絕于耳，行業(yè)走勢分化的背景下不同信用品類(lèi)的投資策略亦不能一概而論。展望后市，經(jīng)歷債牛后仍具超額收益的板塊寥寥，下半年信用市場(chǎng)是在此基礎上更進(jìn)一步還是就此止盈？我們基于不同信用債板塊，把握市場(chǎng)背景、風(fēng)險演繹、行業(yè)基本面等維度，并以此闡述我們對下半年信用債的投資策略：從趨勢看，利差仍有下行空間，但極致低位或難重現，等級方面建議關(guān)注中高等級品類(lèi)配置機會(huì )；期限方面建議仍以高等級中久期為主；板塊方面建議關(guān)注積極化債地區及優(yōu)質(zhì)地區園區城投債、資質(zhì)良好的國有房企與擔保民企、仍存超額收益的銀行二永債、盈利邊際改善的國有煤鋼等板塊的配置機會(huì )。

▍信用市場(chǎng)高歌猛進(jìn)。

上半年我國信用債市場(chǎng)全面回暖，凈融資方面，一級市場(chǎng)觸底回升，凈融資規模好轉，3月后，信用市場(chǎng)以穩為先，凈融資規模略有下滑；利差方面，2022年末調整行情打開(kāi)利差下行空間，2023年1-4月信用利差雖有波折，但整體收斂至低位。隨著(zhù)境內地產(chǎn)債板塊風(fēng)險逐漸出清， 2023年以來(lái)信用債違約規模處于相對較低位置，違約債券主要集中在房地產(chǎn)行業(yè)，違約主體以民營(yíng)企業(yè)為主。資產(chǎn)荒格局維持下，下半年需重點(diǎn)關(guān)注信用市場(chǎng)風(fēng)險波動(dòng)，城投方面，由點(diǎn)及面的債務(wù)置換及適度重組工作或進(jìn)一步有序鋪開(kāi)；地產(chǎn)方面，行業(yè)信用風(fēng)險緩釋?zhuān)蛉杂猩贁敌庞檬录l(fā)生；此外，不同屬性企業(yè)間表現仍存相對優(yōu)劣，更需關(guān)注民企主體的風(fēng)險情況。

▍地方政府債：繼往開(kāi)來(lái)。

2023年前四個(gè)月地方債發(fā)行同比增加31.94%，進(jìn)度已達42.7%，較去年同期進(jìn)一步加快，延續近年來(lái)發(fā)行前置節奏。今年募投領(lǐng)域以各類(lèi)涉及更多民生事業(yè)和園區建設的基礎設施建設項目為主。細分來(lái)看，鄉村振興、水利、生態(tài)占比較高，財政支持對基建民生等領(lǐng)域進(jìn)一步傾斜。兩會(huì )安排全年3.8萬(wàn)億新增專(zhuān)項債發(fā)行，相較去年3.65萬(wàn)億增加1500億。預計后續新增專(zhuān)項債將繼續前置發(fā)行，二三季度或再度發(fā)力，將分別發(fā)行超過(guò)萬(wàn)億額度，繼續發(fā)揮地方債擴大有效投資，進(jìn)而支撐經(jīng)濟平穩恢復，繼續對基建增速、民生和經(jīng)濟的拉動(dòng)效果產(chǎn)生積極影響。

▍融資平臺債：百舸爭流。

上半年城投市場(chǎng)表現地區分化仍存，9個(gè)地區城投債凈融資規模為負，市場(chǎng)熱議地區城投融資表現一般；江浙地區融資表現突出。二級市場(chǎng)方面，城投利差出現明顯下滑，其中中低等級城投債和1年期城投債利差表現相對更好。2023年，中央政府定調地方政府債務(wù)化解的思路，各地區也將加強地方債務(wù)管理放在了重要的位置，但不同地區對債務(wù)的規劃管理也有不同的側重點(diǎn)，隱債管控為最多被提及的重點(diǎn)。預計下半年將有更多地區貫徹落實(shí)地方化債思想，積極推進(jìn)化解當地債務(wù)壓力，但由于當前信用利差位置趨低，需警惕回調風(fēng)險，資質(zhì)下沉不應盲從，可重點(diǎn)關(guān)注積極化債地區的城投債與優(yōu)質(zhì)地區園區類(lèi)城投債的配置機會(huì )。

▍地產(chǎn)企業(yè)債：冬去春來(lái)。

2023年房企凈融資環(huán)比回暖，不同屬性房企凈融資呈結構性分化趨勢，國企凈融資保持為正，民企凈融資缺口同比擴大。同時(shí)二級市場(chǎng)利差均呈下行趨勢，截至4月末已壓至較低水平，橫向看，不同屬性房企之間利差分層。今年以來(lái)中央與地方繼續推出房地產(chǎn)行業(yè)的支持政策，房地產(chǎn)行業(yè)基本面邊際回暖，帶動(dòng)違約地產(chǎn)債數量與規模降低，信用風(fēng)險逐步出清。預計下半年地產(chǎn)行業(yè)維持弱修復格局，輿情和信用風(fēng)險仍有波動(dòng)，需警惕銷(xiāo)售邊際下行和政策支持主體輿情波動(dòng)帶來(lái)二次沖擊的可能，可關(guān)注優(yōu)質(zhì)地方國有房企，和2023年仍受政策支持的民營(yíng)房企。

▍金融次級債：取舍有道。

2023年以來(lái)銀行二永債市場(chǎng)表現火熱，不同等級與期限二永債利差雖各自壓縮，但輪動(dòng)順序不同，年初理財贖回潮沖擊消退后，高等級、短久期品類(lèi)率先壓縮流動(dòng)性溢價(jià)，隨后機構博弈中等級短久期品類(lèi)的超額收益，短端二永債等級利差壓縮，節后中長(cháng)久期品類(lèi)性?xún)r(jià)比較高，機構開(kāi)始拉長(cháng)久期，高等級期限利差收窄，未來(lái)需警惕市場(chǎng)行為趨于謹慎、資金面收緊、供給高峰等利空因素影響下二永債利差調整的可能性，建議關(guān)注1年期A(yíng)AA-等級銀行二級債利差，以動(dòng)態(tài)博弈下半年銀行二永債利差的走勢。對于保險次級債，二級市場(chǎng)流動(dòng)性較低，AA+的中高等級保險次級債具有較高性?xún)r(jià)比優(yōu)勢；對于券商次級債，高等級券商非永續次級債利差性?xún)r(jià)比一般；永續債利差歷史分位數在30%左右，具有一定性?xún)r(jià)比。

▍過(guò)剩產(chǎn)能債：尚能飯否。

2023年煤炭債凈融資規模略有回暖，但也僅2月實(shí)現月度凈流入，較2022年同期仍有較大差距。上半年煤炭債利差始終處于下行區間，其中短久期煤炭債利差被壓至更低位置；等級分化明顯，AA+和AA級煤炭利差下行幅度較大。短期內，煤炭?jì)r(jià)格有所波動(dòng)，面臨一定下行壓力，需警惕煤價(jià)波動(dòng)對煤企盈利狀況的影響，同時(shí)注意低歷史分位的利差回調風(fēng)險。上半年鋼鐵債板塊利差走勢等級分化，AA級鋼鐵利差處于較高位置，中高等級鋼鐵債利差呈現下行趨勢。展望未來(lái)，地產(chǎn)修復速率仍待進(jìn)一步確認，一定程度拖累鋼鐵債市場(chǎng)信心；此外，地產(chǎn)板塊的影響加大鋼鐵債內部等級分化，弱資質(zhì)鋼鐵債利差處于高位的情況或將延續。

▍中資美元債：擇機出海。

2023年中資美元債凈融資保持為負，凈融資缺口同比略有收窄，新發(fā)金融美元債占比超過(guò)三成。隨著(zhù)信用風(fēng)險逐步釋放與市場(chǎng)出清，中資美元債違約規模下降。3月歐美銀行業(yè)輿情風(fēng)險對中資美元債的沖擊較低，主要為海外風(fēng)險對境內主體的基本面影響有限。目前美聯(lián)儲加息漸近尾聲，地產(chǎn)行業(yè)基本面逐步修復帶動(dòng)融資需求回升，未來(lái)美元債凈融資缺口或將持續收縮至轉正，當前中資美元債收益率正處于歷史較高水平，與境內債相比性?xún)r(jià)比凸顯，具備較強的參與價(jià)值；同時(shí)，投資級中資美元債或能成為境外投資者避險情緒升溫下的新選擇。

▍綠色概念債：方興未艾。

2023年以來(lái)綠債發(fā)行規模約3335億元，與2022年同期基本持平。從發(fā)行結構上來(lái)看，金融債發(fā)行占比出現明顯回升，債務(wù)融資工具發(fā)行占比則有所下降；從行業(yè)角度看，2022年后綠色債券再次集中至金融板塊；從評級看，綠色債券主體普遍為資質(zhì)較好的大型央企，信用評級相對較高；從期限角度看，國內綠債集中在中短期限，1-3年期綠債合計1.18萬(wàn)億元，占比高達58%。預計全年發(fā)行規模仍將維持較高規模。從結構上來(lái)看，預計2023年金融債發(fā)行規模占比仍將繼續上升。

▍信用債策略：踏平坎坷成大道，迎難而進(jìn)再出發(fā)。

時(shí)至年中，信用市場(chǎng)經(jīng)歷繁華后利差再度壓至歷史低位?？v然理論角度仍有一定下行空間，但如2022年般的極致點(diǎn)位或難重現。下半年需謹慎利差壓至低位后債市參與者避險情緒增加而導致調整的可能。具體而言，等級方面，不必過(guò)度下沉追逐高票息品類(lèi)，建議關(guān)注高等級品類(lèi)調整后的配置時(shí)機與中等級品類(lèi)利差分化的機會(huì )；期限方面，短端期限利差壓縮至歷史低位，建議下半年仍以高等級中久期為主；板塊方面，建議關(guān)注積極化債地區及部分優(yōu)質(zhì)地區園區類(lèi)城投債、去化周期較短的國有房企與擔保民企、資本充足率穩定且仍存超額收益的銀行二永債、盈利邊際改善的國有煤鋼等板塊的配置機會(huì )。

▍風(fēng)險因素：

宏觀(guān)經(jīng)濟修復進(jìn)度不及預期；監管政策收緊；貨幣政策收緊；風(fēng)險事件沖擊市場(chǎng)導致融資環(huán)境惡化等。

（明明為中信證券首席經(jīng)濟學(xué)家）