明年政策仍將穩中偏寬，降準空間較大

□年終報道·印記與趨勢

2015年的貨幣政策走勢，如同一出精彩的戲劇，在情理之中，但也有意料之外。作為一名銀行的工作人員，小李(化名)就身處金融市場(chǎng)之中，貨幣政策每次“出招”所帶來(lái)的市場(chǎng)變化都對其工作帶來(lái)直接的影響。

年內累計降息五次，普降存款準備金率四次，“降息降準”無(wú)疑是2015年貨幣政策的代名詞。“連續降息的效果非常明顯，100萬(wàn)的貸款，從過(guò)去7%左右的利率降到5%左右，這一項企業(yè)就能省一到兩萬(wàn)的成本。”作為某股份制商業(yè)銀行北京某支行的對公業(yè)務(wù)負責人，算起“降息”這本賬，小李一清二楚。而說(shuō)起降準，他更是感同身受，那就是“手里的頭寸明顯沒(méi)那么緊了”。他告訴記者，對于新客戶(hù)，銀行還是很謹慎，但對信譽(yù)好的老客戶(hù)，還是能多給貸款。

回顧這一年，在“穩增長(cháng)”壓力之下，穩健貨幣政策逐漸露出寬松的面貌，為實(shí)體經(jīng)濟增長(cháng)創(chuàng )造合理的流動(dòng)性環(huán)境和低利率環(huán)境。而展望2016年，穩健的貨幣政策內涵又將有細微變化，正如12月18日至21日舉行的中央經(jīng)濟工作會(huì )指出，“穩健的貨幣政策要靈活適度，為結構性改革營(yíng)造適宜的貨幣政策金融環(huán)境。”

回顧　比年初預期更為寬松

中國銀行國際金融研究所副所長(cháng)宗良在接受《經(jīng)濟參考報》記者采訪(fǎng)時(shí)表示，今年央行政策總的基調是穩健的，不過(guò)為緩解我國經(jīng)濟下行壓力，營(yíng)造較為寬松的流動(dòng)性環(huán)境，在具體執行的過(guò)程中，仍然保持了相對寬松的貨幣政策。

這種穩中偏寬的貨幣政策取向從數據中就可得到印證。根據年初的目標，2015年的廣義貨幣供應量M2預期增長(cháng)為12%左右，而截至11月末，廣義貨幣供應量(M2)同比增長(cháng)13.7%，這一數據也創(chuàng )下自2014年6月以來(lái)的新高。

“從現在的時(shí)點(diǎn)回頭來(lái)看，整體流動(dòng)性比年初的預期要更為寬松。”中金所研究院首席經(jīng)濟學(xué)家趙慶明說(shuō)，這種寬松也與整個(gè)經(jīng)濟環(huán)境的變化相一致，并以一種更為溫和漸進(jìn)的方式在推進(jìn)。

“2015年初，政策層提的更多的是如何適應中國經(jīng)濟增長(cháng)的新常態(tài)，而到了3月份兩會(huì )之后，經(jīng)濟企穩回升的壓力逐漸大起來(lái)，穩增長(cháng)被放在了更為重要的位置上。在這種背景下，貨幣政策更為寬松。而在今年年中股市大幅波動(dòng)之后，市場(chǎng)受到打擊持續低迷，貨幣政策和財政政策都同時(shí)發(fā)力。”趙慶明表示。

與上一年相比，貨幣政策今年里的“大招”更為密集。2015年2月4日，宣布降準0.5個(gè)百分點(diǎn)并定向降準;2月28日，宣布下調存貸款利率0.25個(gè)百分點(diǎn);4月19日，宣布降準1個(gè)百分點(diǎn)并定向降準;5月11日，宣布下調存貸款利率0.25個(gè)百分點(diǎn);6月28日，宣布下調存貸款利率0.25個(gè)百分點(diǎn)并定向降準;8月25日，宣布下調存貸款利率0.25個(gè)百分點(diǎn)、降準0.5個(gè)百分點(diǎn)以及定向降準;10月23日，宣布下調存貸款利率0.25個(gè)百分點(diǎn)、降準0.5個(gè)百分點(diǎn)并定向降準。累計算下來(lái)，央行年內累計降息5次，存款利率下降幅度達1.25%，普降存款準備金4次，下調幅度為2.5%。

從新增信貸總量比較來(lái)看，今年的穩中偏松的貨幣政策在效果上并不“輸”于2008年全球金融危機之后的貨幣政策。截至2015年11月，1月至11月人民幣貸款增加11.68萬(wàn)億元，相比去年9.79萬(wàn)億的歷史最高值的增幅為19.3%。就此來(lái)看，今年的新增人民幣信貸總量有望達到歷史新高。相比較下，2009年全年人民幣各項貸款增加9.59萬(wàn)億元，相比2008年的4.9萬(wàn)億元激增95.7%，幾近翻番。

業(yè)內人士表示，2015年偏寬的貨幣政策并非回到2009年那種大幅放水，而是受到國內、國際經(jīng)濟環(huán)境的影響，在外匯占款低位增長(cháng)的常態(tài)下，今年需要貨幣政策放松，才能保持貨幣政策的中性，避免被動(dòng)收緊貨幣政策。

特點(diǎn)　貨幣政策工具箱更為豐富

今年貨幣政策的另一大特點(diǎn)是，在降息降準等傳統貨幣政策工具之外，央行的貨幣政策工具箱更為豐富。央行不只更多的使用PSL、MLF等其在2014年創(chuàng )設的貨幣政策工具，而且還發(fā)布了新的貨幣政策工具——信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款。這些工具的使用，使得央行將總量調節與定向調節相結合，也更加突出預調微調的特點(diǎn)。

信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款，是指銀行將達標企業(yè)的全部信貸資產(chǎn)打包，建立質(zhì)押品資產(chǎn)池，向央行預先申請備案，央行從銀行備案的信貸資產(chǎn)池中選擇適當的信貸資產(chǎn)，按照一定比例折扣后用于質(zhì)押，然后給銀行發(fā)放再貸款資金。今年10月，央行宣布，在前期山東、廣東開(kāi)展信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款試點(diǎn)的基礎上，決定在上海、天津、遼寧、北京、重慶等9省(市)推廣試點(diǎn)。業(yè)內人士分析指出，信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款作為以存量信貸資產(chǎn)為抵押品來(lái)補充基礎貨幣的方式，可能成為央行貨幣形成機制變化的一種新的重要渠道，而其在操作中，由于能針對性地對不同金融機構進(jìn)行差別化激勵，因此凸顯了貨幣政策的定向、定量調控之意，與此前推出的PSL有異曲同工之處。

今年以來(lái)，央行在PSL、MLF等中期流動(dòng)性調節工具的使用上更為頻繁也更為透明，由此來(lái)建立所謂的中期利率走廊?？梢灶A期的是，在存款利率放開(kāi)上限，利率市場(chǎng)化“形式上”完成之后，央行未來(lái)將更多的使用工具箱中帶有政策利率意味的價(jià)格型調控工具，以促進(jìn)貨幣政策向新的框架轉型。正如央行研究局首席經(jīng)濟學(xué)家馬駿此前表示的，要通過(guò)一系列改革來(lái)疏通利率傳導機制，讓短期利率的變化和未來(lái)的政策利率能有效地影響各種存貸款利率和債券收益率。

預期　降準空間大降息或慎用

21日結束的中央經(jīng)濟工作會(huì )議指出，穩健的貨幣政策要靈活適度，為結構性改革營(yíng)造適宜的貨幣金融環(huán)境，降低融資成本，保持流動(dòng)性合理充裕和社會(huì )融資總量適度增長(cháng)，擴大直接融資比重，優(yōu)化信貸結構，完善匯率形成機制。

渣打銀行大中華區首席經(jīng)濟學(xué)家丁爽日前在接受《經(jīng)濟參考報》記者采訪(fǎng)時(shí)表示，鑒于資本外流可能會(huì )是一個(gè)持續的現象，因此為了維持一個(gè)中性的貨幣增長(cháng)，需要不斷降準。他表示，基于政府會(huì )出手防止投機性的資金流出以及企業(yè)的境內外資產(chǎn)負債表會(huì )更為平衡等原因，測算明年中國的資本外流規模將比今年下降三分之一左右，在這樣的假設下，若要保持廣義貨幣(M2)12%的增長(cháng)率，需要200至250個(gè)基點(diǎn)的降準，降準次數應在4至5次左右。不過(guò)，針對降息，不少業(yè)內專(zhuān)家則表現比較保守的態(tài)度。宗良表示，考慮到美元加息，包括國內市場(chǎng)通脹壓力不是太高，降息工具可能會(huì )謹慎使用。

實(shí)際上，在整體經(jīng)濟增長(cháng)乏力的背景下，偏寬松的貨幣政策的邊際效用遞減的現象已經(jīng)被更多人認識到。“今年連續的降息降準至少釋放出了明顯的信號作用，一些企業(yè)也確實(shí)有所受益。不過(guò)，從銀行角度看，感覺(jué)還是缺優(yōu)質(zhì)的中長(cháng)期資產(chǎn)，資金流入小微企業(yè)比較不現實(shí)，而在資產(chǎn)荒的情況下，資金在金融機構之間空轉的現象還是比較明顯的。”小李坦言，在解決實(shí)體經(jīng)濟融資難、融資貴方面，貨幣政策不能解決全部問(wèn)題。

不過(guò)，趙慶明表示，盡管如此，寬松的導向一旦有收緊跡象，就會(huì )打擊市場(chǎng)信心，反而無(wú)法促進(jìn)經(jīng)濟進(jìn)一步復蘇。“明年的貨幣政策仍要保持相對寬松一些。”他說(shuō)。