我們在9月初曾分析提示，在經(jīng)過(guò)7-8月份驚慌失控的殺跌、場(chǎng)外配資被勒令限期離場(chǎng)、人民幣貶值壓力紓解、美元加息預期減弱、市場(chǎng)杠桿率持續下降、交易地量持續出現之后，悲觀(guān)絕望中的A股有望形成9月份構筑階段底、四季度展開(kāi)修復性乃至報復性反彈的格局。為此，過(guò)完國慶假期后的A股忽如一夜春風(fēng)來(lái)，除了前期停牌補跌股外，其余幾乎所有的股票都展開(kāi)了反彈，使四季度A股的反彈局勢已得到基本確定。

我們之前把6月中旬高位回跌以來(lái)的A股分為三個(gè)階段：第一階段是6-7月份市場(chǎng)流動(dòng)性危機下的行情“塌方”，投資者情緒是“驚慌”，市場(chǎng)交易特征是“驚慌出逃”;第二階段是8月份的破位崩跌，投資者的情緒表現是“恐慌”，市場(chǎng)交易特征是“恐慌殺跌”;第三階段是9月份以中小創(chuàng )為代表的縮量再破位，在場(chǎng)外配資限期離場(chǎng)、美元加息預期鼓噪中的投資者情緒是“絕望”，市場(chǎng)交易特征是“絕望離場(chǎng)”。這三個(gè)階段構成了一個(gè)完整從驚恐到絕望的行情調整路徑，也構成了“絕望中造底”、四季度反彈的市場(chǎng)基礎。實(shí)際上，國慶長(cháng)假前夕連續三個(gè)交易日的兩市交易量萎縮至4000億以下，地量頻出雖有節假日因素，但也說(shuō)明市場(chǎng)的主動(dòng)性?huà)亯阂呀?jīng)枯竭，四季度反彈已成必然。

在當前時(shí)期，要找出行情反彈的基本面因素、市場(chǎng)估值依據等仍是勉為其難，但過(guò)去兩年多以來(lái)的市場(chǎng)早已不流行這個(gè)“教科書(shū)指標”。我們在9月份曾重點(diǎn)提示一定要在行情低迷中注意多個(gè)積極因素的累積效應。一是要注意下半年以來(lái)連續“雙降”等寬松政策的累積效應，并提示在經(jīng)濟持續低迷已經(jīng)嚴重影響到明年就業(yè)形勢的情況下，四季度宏調政策可能會(huì )進(jìn)一步“放大招”，實(shí)際上國慶假期后推出的“信貸質(zhì)押再貸款”等說(shuō)明寬松性政策仍在繼續加碼。二是要注意全社會(huì )出現資產(chǎn)配置荒后，海量流動(dòng)性涌入固定收益市場(chǎng)促使市場(chǎng)利率與債券收益率持續下降的累積效應。目前大型商業(yè)銀行理財產(chǎn)品的預期年收益已降到接近4%，十年期國債到期收益率已降到2009年以來(lái)最低水平的3.04%左右。按照傳統經(jīng)驗，當理財產(chǎn)品預期年收益率跌破4%、十年期國債到期收益率降到3%以下(如果國債收益率跌近2%水平，剔除通脹因素后已經(jīng)無(wú)利可圖，進(jìn)而會(huì )刺激和倒逼市場(chǎng)流動(dòng)性增強風(fēng)險偏好、追求風(fēng)險收益)，固定收益投資的吸引力不再之后會(huì )促使流動(dòng)性向權益類(lèi)投資市場(chǎng)分流，這也是“先有債市牛，后有股市牛”的邏輯。反映到當前股市上，意味著(zhù)以國債為代表的固收收益率降得越低，股市行情潛在的反彈動(dòng)力就越大。三是要注意期指做空和配資盤(pán)拋壓被得到清理后，之前被“禁售”的券商自營(yíng)、公募基金、上市公司大股東等在年終做賬日來(lái)臨之前迫切展開(kāi)自救的累積效應。一方面，相對于年初行情，目前的指數與股價(jià)已經(jīng)“終點(diǎn)又回起點(diǎn)”，即使現在“開(kāi)禁”也沒(méi)有了拋售空間;另一方面，禁售期持續到明年1月份，屆時(shí)市場(chǎng)拋壓勢必驟然增大，這意味著(zhù)“禁售部隊”在目前的空窗期對持倉股票價(jià)格提升幅度越大，到明年禁售期結束后套現的空間也就越大，調整持倉結構也就越從容。因此，對于“禁售部隊”來(lái)說(shuō)，不利用當前市場(chǎng)的空窗期展開(kāi)積極自救還待何時(shí)!?

很顯然，行情的反彈邏輯仍是寬松預期+流動(dòng)性驅動(dòng)，這與經(jīng)濟基本面無(wú)關(guān);在四季度還多了一個(gè)“禁售自救”的驅動(dòng)因素。當然，我們預期“禁售自救”的驅動(dòng)不會(huì )持續到明年1月份，市場(chǎng)超前反應和年終做賬因素的交織，禁售解禁的壓力可能會(huì )提前到12月份反映在行情中。此外，預期+流動(dòng)性的行情反彈動(dòng)力又受投資者情緒影響較大，當前投資者情緒仍處于“小心翼翼”階段。因此，我們綜合預期這輪階段性反彈大約能持續1-2個(gè)月，即10、11月份是行情的反彈期。但行情反彈的過(guò)程可能會(huì )一波三折，在上證綜指3600點(diǎn)之上、創(chuàng )業(yè)板2600點(diǎn)之上壓制下，反彈的絕對空間不會(huì )很大，市場(chǎng)或呈現“指數小心翼翼反彈，個(gè)股爭先恐后活躍”的局面。

在9月份中小創(chuàng )再創(chuàng )新低的“絕望奔底”中，我們的策略建議是：以錯殺股為重點(diǎn)勇敢承接、在新低中加大持倉部位。在當前反彈已經(jīng)成型且個(gè)股無(wú)序躁動(dòng)與輪動(dòng)的行情中，我們的策略建議是：勿在無(wú)序輪動(dòng)中追漲殺跌，繼續堅守自己可信的錯殺股到反彈結束是最優(yōu)策略。(阿琪)

年線(xiàn)附近壓力漸增

上周大盤(pán)以放量光頭中陽(yáng)線(xiàn)成功突破此前箱體震蕩的上軌線(xiàn)位置，目前已逼近3400點(diǎn)下方，反彈力度強于我們預期，成交量配合相對較好顯示多頭信心有所回升，場(chǎng)外資金有一定介入跡象。我們認為，短線(xiàn)大盤(pán)尚屬修復性反彈范疇，趨勢方面還未得到確認，隨著(zhù)指數向上方套牢盤(pán)深水區靠近，技術(shù)性壓力逐漸增加，后市年線(xiàn)附近多空雙方難免會(huì )有一番激烈爭奪。

市場(chǎng)表現來(lái)看，以新興產(chǎn)業(yè)為代表的題材股成為盤(pán)面熱點(diǎn)的絕對主導力量，創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)呈現出量?jì)r(jià)齊升、量在價(jià)先的走勢特征，市場(chǎng)對中小創(chuàng )品種延續反彈的預期隨之強化;另一方面，上周五場(chǎng)內出現潛在的風(fēng)格轉換意愿，央企改革、房地產(chǎn)、供水供氣等板塊受到投資者關(guān)注，這其中既有因錯過(guò)成長(cháng)股反彈、不愿追高的穩健避險型資金嘗試跟進(jìn)滯漲藍籌股，也有博取短期收益的存量資金在關(guān)鍵點(diǎn)位調倉換股意愿上升等多方面的原因。而從經(jīng)驗性A股運行方式來(lái)看，中小盤(pán)題材股活躍市場(chǎng)氣氛后，如能得到藍籌股啟動(dòng)的進(jìn)一步配合，板塊輪動(dòng)和賺錢(qián)效應的擴大才有利于反彈空間持續拓展。值得注意的是，在基本面壓力依然較大的情況下，投資者對藍籌股反彈的預期仍有較大分歧，這就可能造成市場(chǎng)風(fēng)格在試圖轉換過(guò)程中加劇動(dòng)蕩，因此，短線(xiàn)大盤(pán)向上挑戰年線(xiàn)壓力位存在反復震蕩整固的必要。

10月份以來(lái)，美聯(lián)儲推遲加息，貨幣寬松預期再升溫，以及十八屆五中全會(huì )的重要性凸顯，且近期管理層也強調改革在經(jīng)濟穩增長(cháng)中的角色，在這一系列因素影響下，此前對基本面的擔憂(yōu)情緒階段性被改革利好預期所抵消，資金回流二級市場(chǎng)率先在題材股方面發(fā)力對市場(chǎng)信心提振較為有利。同時(shí)，已公布三季度業(yè)績(jì)預告的上市公司多以中小板與創(chuàng )業(yè)板為主，尤其創(chuàng )業(yè)板上市公司業(yè)績(jì)差異化雖然較大，但保持較高增速的公司數量和占比好于預期，成長(cháng)股估值方面的壓力得以緩解后反彈動(dòng)能隨之增強。我們認為，階段性大盤(pán)仍以結構性行情為主，主題投資反復活躍為現階段市場(chǎng)運行的主要方式。本周即將明朗的三季度GDP增長(cháng)等重要數據所反映的基本面狀況，仍可能會(huì )對市場(chǎng)反彈空間形較大的潛在約束。

技術(shù)面看，大盤(pán)放量突破9月份箱體上軌后短期技術(shù)指標得到很好的修正，短期均線(xiàn)系統出現多頭排列的跡象，MACD指標向上發(fā)散并向多頭區域運行，BOLL軌道線(xiàn)張口擴大顯示市場(chǎng)方向正在向好的方向轉變。目前來(lái)看，盡管上周五大盤(pán)午后放量拉升形成的光頭小陽(yáng)線(xiàn)表明反彈仍在繼續，但指數逐漸逼近敏感位置在市場(chǎng)心理層面可能會(huì )有所猶豫，短線(xiàn)滬指面臨上方60日均線(xiàn)與年線(xiàn)雙重壓制，此處也是8月底3388-3490點(diǎn)的缺口位置，同時(shí)也基本處在7、8月份調整低點(diǎn)附近。因此，年線(xiàn)一帶可看作是多空力量對比的重要分水嶺，盡管目前創(chuàng )業(yè)板與中小板已經(jīng)提前突破，但主板市場(chǎng)若遲遲不能跟上的話(huà)，可能會(huì )加大后市創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)的回調壓力。操作層面暫不宜過(guò)于激進(jìn)，需多一份耐心等待市場(chǎng)趨勢的進(jìn)一步明朗，短線(xiàn)倉位可控制在四成左右。(西部證券 亓莉)

交易“解禁”影響市場(chǎng)中長(cháng)期格局

在政策趨穩、經(jīng)濟悲觀(guān)預期消化、流動(dòng)性恢復的背景下，受海外市場(chǎng)的帶動(dòng)，尤其是十三五規劃編制與三季報業(yè)績(jì)浪熱點(diǎn)不斷涌現，國慶節后的市場(chǎng)走勢超過(guò)多數投資者預期。三季度的深度調整漸漸遠離了我們，市場(chǎng)進(jìn)入秋高氣爽的暖秋季節，空頭撤離，多頭回補，不少投資者忙于“秋搶”，希望能在年底前的反彈行情扳回損失，而機構自救飆升行情也頻頻上演，使得火爆的行情更加精彩紛呈。但需要指出的是，救市階段中所采取的交易“宵禁”措施猶在，何時(shí)恢復以及怎樣恢復在中長(cháng)期影響著(zhù)市場(chǎng)格局，所以，未來(lái)市場(chǎng)重建面臨的挑戰不容小覷。

存量資金決定行情發(fā)展空間

從性質(zhì)看，這是一輪后深幅調整時(shí)期的修復性行情，超跌與錯殺的績(jì)優(yōu)股是市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。從資金的性質(zhì)看，增量資金入場(chǎng)有限，更多的是“聰明”的存量資金參與的博弈。從介入的時(shí)機來(lái)看，存量資金可以分成六類(lèi)：一是4000-5000點(diǎn)逃頂的資金回流，由于前期獲利兌現，當市場(chǎng)跌無(wú)可跌時(shí)，這類(lèi)資金愿意抄底博反彈。但在行情波動(dòng)時(shí)，可以隨時(shí)主動(dòng)獲利了結，成為市場(chǎng)較為主動(dòng)的多頭;二是抄底失敗的資金，可能在4000點(diǎn)至3373點(diǎn)附近，這類(lèi)資金也可能從場(chǎng)外引入增量資金進(jìn)行補倉，但逢高拋售或遇市場(chǎng)反彈減倉的動(dòng)力較強;三是深度套牢資金，盡管短期難以離場(chǎng)，但離場(chǎng)愿望最強，主要需要選擇合適的退場(chǎng)時(shí)機，不得已會(huì )采取死守或波段操作;四是強平資金，這類(lèi)資金由于全軍覆滅，已經(jīng)失去了再入市的資格，淚別市場(chǎng);五是救市資金的減虧。這類(lèi)資金總體處于套牢狀態(tài)，雖然可以歸為長(cháng)期資金，但救市資金打出去的拳頭如何收回來(lái)，以便市場(chǎng)再次“異常波動(dòng)時(shí)”派上用場(chǎng)，是國家隊需要考慮的問(wèn)題。此外，年底救市資金的“報賬”，需要接受政府的審查與評估，承擔國有資產(chǎn)的保值增值問(wèn)題，可能會(huì )促使部分救市資金的“波段騰挪”以減少虧損或適當收回拳頭;六是上市公司“五選一”救市方案中，增持的股份在明年一季度面臨解禁風(fēng)險。上述的存量資金除強平的外，既可能成為市場(chǎng)上漲動(dòng)力，也可能成為市場(chǎng)拋壓力量。

場(chǎng)外資金能否入市，從表面上看，主要取決于市場(chǎng)的賺錢(qián)效應，但資金總體是謹慎的，需要重新衡量深幅調整之后市場(chǎng)的收益與風(fēng)險的匹配情況。從市場(chǎng)環(huán)境看，“6.15”之后行情逆轉市場(chǎng)發(fā)生巨變。去杠桿去配資是監管關(guān)注的主要領(lǐng)域，面對目前9200億的融資盤(pán)，市場(chǎng)存在潛在的震蕩分化需要。

如有效突破3373點(diǎn)趨勢性行情確立

從這次市場(chǎng)大跌來(lái)看，3373點(diǎn)與4000點(diǎn)附近堆積大量的籌碼。目前看，這兩批資金阻力最強，可以轉化為空頭。

為此，當前行情發(fā)展面臨三級跳的考驗，即3250點(diǎn)箱頂、3373點(diǎn)上方跳空缺口以及3500點(diǎn)附近的年線(xiàn)壓制。3251點(diǎn)箱體打破之后，多頭復蘇，成交量逐漸放大，市場(chǎng)進(jìn)入量增價(jià)升的上攻階段。接下來(lái)，市場(chǎng)將挑戰著(zhù)3373點(diǎn)與3500點(diǎn)關(guān)鍵阻力位。尤其是3373點(diǎn)能否有效突破，將成為檢驗市場(chǎng)能否真正走出下降通道并確立多頭趨勢性行情的試金石。為此，3373點(diǎn)注定成為后深幅調整時(shí)期行情發(fā)展的重要里程碑。

從盤(pán)面交易情況看，個(gè)別股票不避市場(chǎng)巨量拋壓的做法，也反映部分機構仍然面臨流動(dòng)性風(fēng)險，尤其是一些分級基金，需要在市場(chǎng)的反彈中兌現部分籌碼。為此，存量資金博弈仍是當前主要市場(chǎng)特色，存量資金決定了行情發(fā)展空間。

交易“解禁”還需要一個(gè)過(guò)程

在市場(chǎng)熱度上升的同時(shí)，投資者需要一份理性。目前的流動(dòng)性恢復仍是在交易制度“宵禁”階段。由于救市的特殊階段，政策頻出，交易制度的修改難以顧及深幅調整后市場(chǎng)重建面臨的困難。之所以恢復常態(tài)道路尚遠，一方面要全面評估交易制度修改對救市的作用，為今后的救市專(zhuān)門(mén)立規，使其有法規可依;另一方面要恢復原先的交易制度，對市場(chǎng)可能產(chǎn)生的影響，尤其是怎樣才能保證市場(chǎng)平穩過(guò)渡，對監管層是個(gè)不小的挑戰。一是機構“凈賣(mài)出”限制的解除，目前券商、保險等機構每日限制“凈賣(mài)出”，難有多余的騰挪空間;二是期指10手“限倉”以及40%高額保證金比例(兩次手續費提升100倍)取消;三是IPO推出，是建立在“注冊制”方式還是審準方式值得商榷;四是涉及資本市場(chǎng)改革的證券法修訂與期貨法的出臺。(海通證券 高上)