在經(jīng)歷了前幾年的高增長(cháng)之后，蒙牛集團今年上半年增長(cháng)乏力。因早前收購的雅士利表現遜色，蒙牛集團上半年的銷(xiāo)售收入同比減少1.1%。其上半年凈利潤雖然同比增長(cháng)27.7%至13.39億元，但主要是由于廣告及宣傳費用同比下降21.9%，以及存貨減值損失撥備大幅減少所致，且其上半年31%的毛利率略低于去年上半年的31.1%。

中期銷(xiāo)售收入同比減少1.1%

8月27日，蒙牛集團發(fā)布2015年中報，上半年銷(xiāo)售收入完成255.64億元人民幣，同比減少1.1%;凈利潤達13.39億元人民幣，同比增長(cháng)27.7%。在不久前荷蘭合作銀行發(fā)布的2015年全球乳業(yè)排名中，蒙牛集團位列第11位，比去年上升三位。

對于這一業(yè)績(jì)，國泰君安國際表示，2015 年上半年凈利較市場(chǎng)預期高約 5%，但收入則低于市場(chǎng)預期約5%。2015 年上半年，蒙牛(不包括雅士利)的收入僅同比增長(cháng)0.5%，而毛利率按年僅持平于31.0%，2014 年上半年為31.1%。然而，對于業(yè)績(jì)的增長(cháng)，國泰君安國際分析認為，主要由于廣告及宣傳費用同比下降21.9%，加上存貨減值損失撥備大幅減少。

對于規模凈縮水，蒙牛集團將原因歸結于中國乳制品行業(yè)增速防緩和激烈的市場(chǎng)競爭，但對比同業(yè)的伊利股份和光明乳業(yè)，雖然半年報尚未出臺，但一季報顯現出與蒙牛截然不同的趨勢，仍然保持了較高的增速。

伊利股份一季報顯示，營(yíng)業(yè)收入達149.9億元，較去年同期增長(cháng)14.35%;凈利潤12.59億元，較去年同期增長(cháng)26.2%，這一數字接近蒙牛上半年水平。伊利股份去庫存的速度比較快，2015年年初為50億元，一季度末就降低至45億元。

光明乳業(yè)一季度報顯示，營(yíng)業(yè)收入達49.9億元，較去年同期增長(cháng)8.07%;凈利潤為9560萬(wàn)元，較去年同期增長(cháng)39.92%。光明乳業(yè)去庫存的速度較慢，2015年年初為20億元，一季度末還升高至21.3億元。

雅士利營(yíng)收大降拖累蒙牛

對于規模的凈縮水，蒙牛集團在半年報中提及雅士利營(yíng)收下降3.84億元，因此集團營(yíng)收比去年同期減少了1.1%。不過(guò)，即便扣除雅士利的不利影響，蒙牛集團上半年營(yíng)收也僅增長(cháng)0.5%。而且，蒙牛的庫存消化速度也不盡如人意，蒙牛集團去年年底存貨在43.4億元左右，今年上半年的存貨為42.8億元，這還是增加了部分產(chǎn)品促銷(xiāo)力度的結果。

在業(yè)內看來(lái)，雅士利或許將成為蒙牛集團的一大負擔。2013年，蒙牛正式收購雅士利。2014年10月31日，蒙牛乳業(yè)、達能集團、雅士利國際三方聯(lián)合簽署股份認購協(xié)議，通過(guò)定向增發(fā)，達能獲得雅士利25%股權并成為其第二大股東。2015年1月7日，雅士利宣布，創(chuàng )始人張利鈿不再擔任行政總裁，由達能派出的盧敏放擔任總裁，接管公司日常運營(yíng)及管理。7月24日，蒙牛乳業(yè)、雅士利及達能簽訂了一份諒解備忘錄，達能有意向蒙牛旗下雅士利公司轉讓達能持有的全部多美滋中國的股權。與此同時(shí)，達能將使用轉讓多美滋中國股權所得收益，通過(guò)中糧乳業(yè)投資有限公司認購蒙牛乳業(yè)定向增發(fā)的股份。

但是，上述舉措，并沒(méi)能提振雅士利業(yè)績(jì)。雅士利8月26日公布的2015年半年報顯示，營(yíng)業(yè)收入11.61億元，較去年同期下降24.9%;凈利潤7557萬(wàn)元，較去年同期下滑63.9%。雅士利表示，銷(xiāo)售收入下降要是由于：現代和傳統渠道的加速萎縮削弱了本集團原本在該渠道的競爭優(yōu)勢;本集團于2015年上半年持續應對母嬰及電商渠道的銷(xiāo)售模式轉型，新的營(yíng)銷(xiāo)策略的執行和效果需要時(shí)間以及成本費用的投入;本集團于2015年上半年加大促銷(xiāo)力度以應對激烈的市場(chǎng)競爭。

國際投行看淡蒙牛

其實(shí)，半年報發(fā)布前，國際投行就已看淡蒙牛。高盛8月初發(fā)布報告稱(chēng)，將蒙牛乳業(yè)投資評級由中性下調至賣(mài)出。報告稱(chēng)，兩大因素令蒙牛盈利表現轉差，一是行業(yè)供過(guò)于求，消費者需求疲弱，令集團上半年庫存將處高位，集團需求減價(jià)以清庫存;二是分銷(xiāo)商及銷(xiāo)售團隊的重組問(wèn)題及銷(xiāo)售策略欠效率，令蒙牛損失市場(chǎng)份額。此外，早前收購的雅士利表現遜色。

高盛方面稱(chēng)將蒙牛的目標估值，預測市盈率由23倍(同業(yè)平均水平)下調至18.4倍(較同業(yè)折讓20%)，目標價(jià)下調33%至30.1元。高盛稱(chēng)，將蒙牛于2014年-2017年銷(xiāo)售年復合增長(cháng)率由7%下調至5%，2014年-2017年稅后盈利年復合增長(cháng)率由14%下調至4%，因此對其2015年至2017年盈利預測各下調10—22%。受此影響，蒙牛乳業(yè)股價(jià)當周五連跌。

蒙牛對此不以為然，“半年報的發(fā)布是對高盛報告最好的回應。”蒙牛相關(guān)人士8月26日對《經(jīng)濟參考報》記者說(shuō)。

國泰君安國際則頗為看好蒙牛，其認為蒙牛乳業(yè)現價(jià)相當于 16.1 倍 2015 年市盈率。國泰君安表示，此前對公司的投資評級為“收集”，目標價(jià)為45.00 港元。預期將于下一份公司報告中維持“收集”的投資評級。

展望蒙牛的未來(lái)，蒙牛集團總裁孫伊萍表示，在國內經(jīng)濟增速新常態(tài)的大環(huán)境下，乳品市場(chǎng)挑戰與機遇并存。蒙牛繼續保持精耕細作，一點(diǎn)一滴夯實(shí)內功。集團將通過(guò)國際化和數字化雙輪驅動(dòng)，加強全球資源布局和國際化整合能力;構建數字化智能系統，有效提升企業(yè)的整體運營(yíng)效率;并搭建與消費者多維度的體驗式溝通平臺。同時(shí)，集團將繼續與產(chǎn)業(yè)鏈上下游合作伙伴打造共贏(yíng)生態(tài)圈，不斷推出創(chuàng )新的高品質(zhì)產(chǎn)品，讓蒙牛保持強勁的增長(cháng)活力。