險資緣何變成“壞孩子”

一直以來(lái)，大力引導包括險資在內的長(cháng)期資金進(jìn)入A股市場(chǎng)，是監管部門(mén)力推的工作之一。然而2015下半年以來(lái)，以萬(wàn)能險驅動(dòng)的險資在A(yíng)股市場(chǎng)上頻頻舉牌，爭奪上市公司控制權，甚至出現險資利用資金和信息優(yōu)勢進(jìn)行短線(xiàn)交易并涉嫌操縱市場(chǎng)，進(jìn)而迫使保監會(huì )不得不連連下發(fā)通知，全面加強對于險資的監管。

本應充當長(cháng)期投資者、價(jià)值投資者楷模的險資在A(yíng)股市場(chǎng)玩起了短線(xiàn)，成為大家一起聲討的“壞孩子”，到底是哪里出了問(wèn)題?是市場(chǎng)環(huán)境導致的“橘生淮南則為橘，生于淮北則為枳”，還是對于險資的監管出了問(wèn)題?筆者認為，險資近一段時(shí)間的“上房揭瓦”，實(shí)際上是保險資金逐利、保險公司自身治理存在缺陷和A股市場(chǎng)散戶(hù)主導的市場(chǎng)環(huán)境等多種因素合力產(chǎn)生的結果。

從大環(huán)境來(lái)看，近兩三年來(lái)，金融業(yè)占GDP的比例快速提高，2015年中國金融業(yè)增加值GDP占比為8.5%，2016年上半年數據則上升到9.2%。相比之下，英國、美國分別只有8%和7%左右，日本和歐洲甚至低于5%。金融業(yè)占比的迅速提高，無(wú)疑表明全社會(huì )更多的資源和回報正在流向金融業(yè)。而在宏觀(guān)經(jīng)濟增速不斷下滑、實(shí)體經(jīng)濟面臨困境的情況下，并沒(méi)有相對高收益的資產(chǎn)可以提供，加杠桿就成了這些機構的必然選擇。2015年以來(lái)債市的“蓬勃發(fā)展”，此次險資利用萬(wàn)能險工具加杠桿在A(yíng)股大肆進(jìn)行舉牌，本質(zhì)上都與這個(gè)有關(guān)。在這種情況下，資本在金融業(yè)內部自我流動(dòng)，自我繁榮。在險資運用中，為了追求規模擴張，一些保險公司通過(guò)萬(wàn)能險進(jìn)行高昂的資金籌集，同時(shí)通過(guò)舉牌或類(lèi)舉牌的行為在證券市場(chǎng)上引發(fā)相關(guān)股票的價(jià)格暴漲，成為短期投機者。

另一方面，一些保險機構自身也有問(wèn)題。按照保監會(huì )的說(shuō)法，公司治理缺陷是個(gè)別保險機構激進(jìn)經(jīng)營(yíng)行為的“基因”。個(gè)別公司通過(guò)交叉持股、層層嵌套，掩蓋真實(shí)股權結構，形成“一股獨大”“家族控制”，缺少有效制衡，大股東完全掌控公司運作，公司治理機制明顯弱化，滋生內部人控制和大量關(guān)聯(lián)交易。在上述情形下，個(gè)別保險機構的控股股東一開(kāi)始就把設立公司定位為“融資平臺”，隨之而來(lái)的是激進(jìn)的產(chǎn)品和激進(jìn)的銷(xiāo)售，進(jìn)一步倒逼出激進(jìn)的資產(chǎn)配置和投資風(fēng)格。

而A股市場(chǎng)長(cháng)期以來(lái)散戶(hù)化的特征，則使得具有信息優(yōu)勢和資金優(yōu)勢的險資玩短線(xiàn)“如魚(yú)得水”。2015年以來(lái)，寶能系、恒大系、安邦系等一系列險資對于上市公司的舉牌相關(guān)信息披露以后，均引發(fā)相關(guān)股票的暴漲。險資舉牌儼然成為2015年下半年以來(lái)A股市場(chǎng)最為顯著(zhù)的一條主線(xiàn)。在這種效應下，散戶(hù)往往追捧被舉牌或“類(lèi)舉牌”的證券標的，進(jìn)而引發(fā)全市場(chǎng)的炒作盛宴。

險資舉牌只要合法合規，本身不應過(guò)多指責。但國外的歷史經(jīng)驗表明，杠桿收購雖然在短期內提高了并購的成功率，但杠桿收購的主體財務(wù)公司并沒(méi)有實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)的經(jīng)驗，他們更多關(guān)注的是在并購過(guò)程中獲得資本收入，而不會(huì )在意企業(yè)的長(cháng)遠發(fā)展。筆者認為，針對險資運用萬(wàn)能險進(jìn)行杠桿收購，應當進(jìn)一步抑制，而對于其長(cháng)期投資、價(jià)值投資，則應當進(jìn)一步鼓勵，不能因噎廢食。