豆油—棕櫚油基本面差異決定漲跌的不同步性。

豆油—棕櫚油基本面差異決定漲跌的不同步性。一方面，國際市場(chǎng)上貿易流動(dòng)性的不同決定了油脂間波動(dòng)性的差異。2014/15年，全球棕櫚油的貿易量占供銷(xiāo)總量的比例在74.39%，遠高于豆油的21.66%；另一方面，國內大豆油脂供應的結構性差別加大了兩者波動(dòng)性的差異。表現在領(lǐng)漲領(lǐng)跌的引導性上，棕櫚油最強，豆油次之，尤其是出現系統性大漲大跌行情時(shí)。

棕櫚油：我國棕櫚油消費100%依靠進(jìn)口，最近5年(2011-2015年)，棕櫚油年均進(jìn)口量在584.1萬(wàn)噸，國際棕櫚油價(jià)格變化會(huì )直接傳導到國內市場(chǎng)上。

豆油：我國每年進(jìn)口120余萬(wàn)噸，國產(chǎn)1247.7萬(wàn)噸，其中國產(chǎn)大豆壓榨量微乎其微，九成左右依賴(lài)于進(jìn)口大豆壓榨，因此國內豆油期價(jià)多數時(shí)間與國際市場(chǎng)走勢保持一致。

供需的季節性決定價(jià)差

波動(dòng)的規律性

從供需季節性特點(diǎn)來(lái)看，棕櫚油的敏感度高于豆油。豆油與棕櫚油價(jià)差走勢主要參照棕櫚油的季節性特征。

全球棕櫚油主產(chǎn)國馬來(lái)西亞、印尼一年四季生產(chǎn)棕櫚油，然而，囿于棕櫚油自身熔點(diǎn)較高，在溫度偏低時(shí)容易凝固。我國棕櫚油的消費主要集中在夏季，這期間豆油—棕櫚油的價(jià)差會(huì )不斷縮小，而其他時(shí)段尤其是冬季消費清淡，其價(jià)差將不斷擴大。

由于國產(chǎn)大豆的榨油用量不足國內豆油消費量的兩成，主要大豆進(jìn)口來(lái)源于南美的巴西和阿根廷、北美的美國。南北半球大豆的供應能夠在年內實(shí)現均勻分散，因此，豆油供需的淡旺季特征都遠不及棕櫚油。

以豆油—棕櫚油1月合約價(jià)差走勢做歷史回測，可以看出，在過(guò)去的7年中，豆棕價(jià)差在春季會(huì )啟動(dòng)一波趨勢性上漲行情。

啟動(dòng)時(shí)間：最早啟動(dòng)于2月底，最遲啟動(dòng)于6月中旬；

持續周期：通常在4個(gè)月以上，最短為2009年4月中旬至7月中旬，最長(cháng)為2008年3月中旬至12月下旬；

盈利空間：通常介于700~850點(diǎn)，最低為2010年，盈利334點(diǎn)(688->1022)，最高為2008年，盈利2166點(diǎn)(180->2346).

豆棕價(jià)差高位修整

截至10月8日收盤(pán)，連豆油—棕櫚油1501合約價(jià)差位于960點(diǎn)。對比以往5年的價(jià)差擴張區間，主月份合約最佳目標點(diǎn)位分別在1120點(diǎn)、1452點(diǎn)、2426點(diǎn)、1726點(diǎn)、1022點(diǎn)，(均值在1550點(diǎn))。再考慮到8月初至今豆油、棕櫚油走廓形態(tài)比較平穩，專(zhuān)家認為短期價(jià)差下修，或為豆油、棕櫚油價(jià)差擴張套利提供了較好的入場(chǎng)時(shí)機，繼續上行空間看在590點(diǎn)。

馬棕油替代性削弱

按照歷史規律，馬來(lái)西亞棕櫚油于每年9月、10月達到盛產(chǎn)季節，隨后下滑。今年，受益于貨幣不斷貶值，馬棕油出口量上升。9月上中旬出口棕櫚油112萬(wàn)噸，比上月同期增長(cháng)13%，同時(shí)也遠高于今年1~8月份同期85萬(wàn)噸的平均裝運量。但供給壓力較難緩解，8月末馬棕櫚油庫存達到249萬(wàn)噸，接近歷史波動(dòng)趨勢軌道上界。棕櫚油需求受到豆油等油品的抑制。以印度為例，8月份印度植物油進(jìn)口總量為136萬(wàn)噸，比7月份減少11萬(wàn)噸，其中棕櫚油進(jìn)口量為81萬(wàn)噸，比7月份減少17萬(wàn)噸；豆油、葵花籽油及菜籽油(0，-4170.00，-100.00%)等其他品種植物油進(jìn)口量為55萬(wàn)噸，環(huán)比增加6萬(wàn)噸。棕櫚油占植物油進(jìn)口總量的比率為59%，達到今年以來(lái)最低位置。

從國內市場(chǎng)來(lái)看，近期棕櫚油到貨速度總體正常。8月份我國棕櫚油(含硬脂)進(jìn)口量為54萬(wàn)噸，明顯高于去年同期35萬(wàn)噸的進(jìn)口量。1~8月份累計進(jìn)口棕櫚油373萬(wàn)噸，同比增長(cháng)2%。9月中上旬，我國裝運馬棕櫚油157.4萬(wàn)噸，比8月同期增長(cháng)7.5%。預計9月份棕櫚油進(jìn)口量為50萬(wàn)噸，雖然低于6~8月份月均60萬(wàn)噸的進(jìn)口量，但仍遠高于去年同期29萬(wàn)噸的實(shí)際進(jìn)口量。分析國內棕櫚油支撐作用較國外相對強的原因，專(zhuān)家認為，國內地區棕櫚油銷(xiāo)售價(jià)格與進(jìn)口成本倒掛是主要因素。

豆油需求旺季來(lái)臨

盡管年初以來(lái)市場(chǎng)對美豆豐產(chǎn)的預期不斷強化，然而，截至9月中旬，美國已經(jīng)預售但尚未裝運的新季大豆為1658萬(wàn)噸，比去年同期減少860萬(wàn)噸；出口銷(xiāo)售總量為1697萬(wàn)噸，比去年同期減少849萬(wàn)噸。傳導至國內市場(chǎng)，我國裝運大豆的節奏總體偏慢，預計10~11月份進(jìn)口大豆的到貨量不足1300萬(wàn)噸，月均不足650萬(wàn)噸，國內大豆庫存趨于下降。

消費方面，進(jìn)口大豆每日港口消耗量持續處于歷史較高水平。數據顯示，8月中旬以來(lái)的多數時(shí)間里，我國進(jìn)口大豆每日港口消耗量高于3年平均水平27.758萬(wàn)噸；9月6日，我國進(jìn)口大豆每日港口消耗量一度刷新紀錄高位，達113萬(wàn)噸。告別“中秋”、“國慶”長(cháng)假之后，隨著(zhù)北方地區氣溫迅速降低，豆油消費量有望迎來(lái)季節性上漲周期。從更長(cháng)時(shí)間來(lái)看，12月份我國豆油亦將迎來(lái)春節備貨高峰，豆油供需寬松格局有望得到改變，勢必為豆油期價(jià)低位反彈提供有效驅動(dòng)力。

持倉風(fēng)險提示

東南亞棕櫚油進(jìn)入減產(chǎn)周期，加之當地貨幣持續走貶，國際市場(chǎng)棕櫚油價(jià)格抗跌能力增強。另一方面，南美市場(chǎng)巴西、阿根廷貨幣貶值降低了以美元計價(jià)的作物種植成本，農民種植大豆種植意愿仍然較高，強化了南美大豆對美豆的替代作用，也將在一定程度上牽制美豆油價(jià)格的反彈。

除此之外，短期俄羅斯對敘利亞的軍事打擊有效助力了國際油價(jià)反彈，進(jìn)而為油脂類(lèi)期價(jià)造成潛在溢出利多。然而，近期美國能源信息署(EIA)數據顯示，截至10月初原油庫存增加310萬(wàn)桶；與此同時(shí)，EIA預估2016年全球石油需求將實(shí)現6年來(lái)最大增幅，表明原油供應過(guò)剩狀況正以快于預期的速度緩解。但仍須警惕原油高位急跌對豆油期價(jià)的影響。