當下，既定的2020年全面建成小康社會(huì )的目標，已匹配要取得“決定性成果”的全面改革任務(wù)，還要配之以全面法治化以及執政黨的全面從嚴治黨。

當下，既定的2020年全面建成小康社會(huì )的目標，已匹配要取得“決定性成果”的全面改革任務(wù)，還要配之以全面法治化以及執政黨的全面從嚴治黨。在以上“四個(gè)全面”的大背景下，金融作為“現代經(jīng)濟的核心”，必須適應現代化戰略的要求。在我國金融業(yè)改革、發(fā)展和多樣化過(guò)程中，直接融資尤其應該成為發(fā)展的重點(diǎn)，因為至今我國直接融資占比仍過(guò)低，不到20%。

除股市外，債券市場(chǎng)是直接融資非常重要的組成部分，對其應從正反兩方面看待。首先，作為我國總體金融改革與發(fā)展的組成部分，債券市場(chǎng)的健康發(fā)展不可或缺，應該肯定其取得的成績(jì)。簡(jiǎn)要地講，改革開(kāi)放后，我國債券市場(chǎng)在舉借外債方面，在國債適應市場(chǎng)經(jīng)濟發(fā)展的制度建設和作為方面，在具有一定特色的金融債發(fā)展方面，在地方債經(jīng)過(guò)這么多年的反復探索終于有了預算法法律框架的進(jìn)步方面，以及在已存在多年的企業(yè)債探索方面，都有值得肯定之處。近來(lái)，方方面面的探索進(jìn)一步聚焦到資產(chǎn)證券化和國債期貨上，后者在經(jīng)過(guò)十幾年的中斷之后又重新在市場(chǎng)的邏輯之下進(jìn)入運行狀態(tài)。

其次，在肯定這些成績(jì)和進(jìn)步的同時(shí)，我們也要看到債市仍存在一些不足，如何進(jìn)一步完善債券市場(chǎng)發(fā)展是不可回避的問(wèn)題。因此，必須盡可能地從“問(wèn)題導向”角度上把一些事情說(shuō)清楚。以問(wèn)題為導向，這就是需要厘清必須要解決什么問(wèn)題。我認為，至少有以下五個(gè)問(wèn)題是不可回避并且要解決的。

第一個(gè)問(wèn)題：

債券市場(chǎng)的品種不夠多樣化

無(wú)論是國債、金融債，還是地方債、企業(yè)債，從發(fā)展社會(huì )主義市場(chǎng)經(jīng)濟的客觀(guān)要求來(lái)說(shuō)，它們的種類(lèi)和期限品種都還不夠豐富。例如地方債，歷經(jīng)重重困難終于由預算法給出相關(guān)框架，而且有分類(lèi)，即一般地方債和專(zhuān)項地方債，但是從市場(chǎng)經(jīng)濟的國際經(jīng)驗來(lái)說(shuō)，基于這樣一個(gè)粗線(xiàn)條的劃分，實(shí)際上能形成的品種還相當單一。多年前我們在研究市場(chǎng)經(jīng)濟發(fā)展時(shí)，就注意到國際經(jīng)驗是在地方債層面上有較多可選擇的品種，這是與實(shí)際經(jīng)濟不同層面需求相對應的。給我留下深刻印象的一個(gè)例子是，美國作為世界頭號強國，在其經(jīng)濟增長(cháng)強勁的紐約市，很早就有期限為100年的地方債。期限怎么會(huì )長(cháng)達100年。誰(shuí)能預期自己活100年呢？那是一種剪息債，購買(mǎi)者年年有收益，政府基于這種債對投資所形成的長(cháng)期支撐力量，是超過(guò)我們想象的。所以，我們必須承認我國債券市場(chǎng)目前在品種方面的不足是實(shí)實(shí)在在的問(wèn)題。

第二個(gè)問(wèn)題：債券發(fā)行規模有較大空間，但利用不足

還是舉地方債的例子，經(jīng)過(guò)這么多年努力之后，今年地方債陽(yáng)光化部分總體發(fā)行量?jì)H從上一年的4000億元提升到6000億元。當然，現在還在解決地方債置換事宜，目前已有各1萬(wàn)億元的兩輪安排。相對于前些年十幾萬(wàn)億元的地方債來(lái)說(shuō)，置換只是一個(gè)過(guò)渡，置換之后的陽(yáng)光化發(fā)行應該在一段時(shí)間內越走越快，可利用空間還是相當大的。在這方面我們不能操之過(guò)急，但是也不應該在已經(jīng)有清晰法律框架后仍然過(guò)于保守。我認為，在總結經(jīng)驗之后，中國的國債和地方債應該適應新常態(tài)的客觀(guān)要求，有更大作為，把其可利用的空間充分運用起來(lái)。企業(yè)債更是這樣，在直接融資市場(chǎng)上，千千萬(wàn)萬(wàn)企業(yè)需要資金進(jìn)行創(chuàng )新發(fā)展，但在這方面的支持機制相當薄弱。因此，如何充分利用債券發(fā)行規?？臻g也是一個(gè)明顯的挑戰。

第三個(gè)問(wèn)題：

債券發(fā)行機制還存在缺陷和制約

比如地方債，雖然現在已經(jīng)納入新預算法框架，但仍然是由中央政府牽頭，每個(gè)年度把全國地方債總體發(fā)行規模分配到各個(gè)省級行政區，規定省級行政區有權根據需要代市、縣級地方政府發(fā)行。當然，我們首先要肯定這是立法進(jìn)步，但同時(shí)也必須承認，這帶有明顯的“初級階段”特點(diǎn)。我們可從邏輯上發(fā)問(wèn)：早就確定了地方債的發(fā)行要披露地方政府的資產(chǎn)負債表信息，進(jìn)而接受有資質(zhì)機構盡可能公正的地方政府信用評級，那么這個(gè)信用評級解決什么問(wèn)題？按現行框架，評級結果邏輯上只能影響中國地方債形成的債券利率水平，而完全不涉及舉債能力與規模。但是從已觀(guān)察到的案例來(lái)看，國債與地方債本應有“金邊債”與“銀邊債”的區別，但市場(chǎng)分辨不出差異，即形成的利率水平幾乎一模一樣。這意味著(zhù)，我國的公債發(fā)行機制還有待進(jìn)一步向成熟市場(chǎng)靠攏。在風(fēng)險制約方面，國債和地方債還需由健全的發(fā)行機制和市場(chǎng)運行機制區分出不同的風(fēng)險等級。

企業(yè)債方面，不得不承認“剛性?xún)陡丁眴?wèn)題還沒(méi)有完全打破。一些企業(yè)發(fā)債之后，一旦出現風(fēng)險就可能演變?yōu)椤敖?jīng)濟問(wèn)題政治化”，這就限制了企業(yè)債的發(fā)行空間。對應這種制約，應從長(cháng)計議，努力加以化解，但解決這個(gè)機制方面的問(wèn)題顯然需要相應的配套改革，不是僅討論某一個(gè)部門(mén)某一個(gè)觀(guān)察點(diǎn)的事項就能夠奏效的。

第四個(gè)問(wèn)題：市場(chǎng)分割問(wèn)題

從形式上看，我國債券市場(chǎng)的分割狀態(tài)有悖于把整個(gè)市場(chǎng)作為統一市場(chǎng)的客觀(guān)要求，市場(chǎng)分割問(wèn)題多年來(lái)表現為如何有效連通銀行間市場(chǎng)和證券交易所市場(chǎng)。最近有學(xué)者把這個(gè)問(wèn)題進(jìn)一步與利率市場(chǎng)化改革聯(lián)系起來(lái)：如果債券市場(chǎng)連通有明顯阻礙，顯然不利于現在作為攻堅重大事項的中國利率市場(chǎng)化改革。如果能通過(guò)有效基礎設施支撐和市場(chǎng)聯(lián)盟實(shí)現市場(chǎng)統一，實(shí)質(zhì)性地化解債券市場(chǎng)分割，那么就能夠較充分地釋放債券市場(chǎng)的潛力，并能助推利率市場(chǎng)化這種已到“臨門(mén)一腳”階段的關(guān)鍵性改革。

第五個(gè)問(wèn)題：債券專(zhuān)業(yè)機構和人才隊伍的培養仍有待進(jìn)步

從長(cháng)期發(fā)展來(lái)看，我國債券行業(yè)咨詢(xún)、資產(chǎn)管理等機構和人才隊伍的培養雖然有了很大進(jìn)步，但仍存在初步、青澀的感覺(jué)?；厥讉袌?chǎng)發(fā)展歷程，相關(guān)機構和人員已經(jīng)作出很大貢獻，但是相對于發(fā)展需求來(lái)說(shuō)，還有待加快步伐和進(jìn)一步提升專(zhuān)業(yè)水平。

對于上述五個(gè)問(wèn)題，我認為都可以在考察認定之后形成解決對策。把現實(shí)問(wèn)題看清楚了，對策也就呼之欲出。解決問(wèn)題特別需要各個(gè)部門(mén)、各個(gè)方面加強協(xié)調合作，大家的共識應是以改革為核心，攻堅克難地以創(chuàng )新驅動(dòng)“沖破利益固化的藩籬”；還要以創(chuàng )新應對當前“互聯(lián)網(wǎng)+”的大潮流，同時(shí)又要有效防范風(fēng)險，這是全局、根本利益之所在。對應現在風(fēng)生水起的PPP——政府和社會(huì )資本合作，債券市場(chǎng)和資本證券化也還有很多用武之地。此外，債券市場(chǎng)健康發(fā)展也特制要求法治化的配套。在我國經(jīng)濟、政治、行政、司法以及社會(huì )全面配套改革的大框架下可以比較清楚地看到，債券市場(chǎng)發(fā)展客觀(guān)上也是法治化的催化劑之一。

在我國金融改革中，債券市場(chǎng)發(fā)展總體上已經(jīng)滯后，但是大勢所趨，“蓄之既久，其發(fā)必速”。如果我們能有所突破，那么它應該表現出超常規的發(fā)展能力，進(jìn)入把發(fā)展空間充分打開(kāi)的過(guò)程。我們期待未來(lái)大家共同努力，積極地去打開(kāi)這個(gè)空間。