【浙江正元IPO:應收賬款居高不下 稅費補貼占凈利潤近半】值得玩味的是，浙江正元此次IPO可謂“生不逢時(shí)”，早在2012年預備上市之時(shí)，浙江正元便遭遇史上第8次暫停IPO，等到今年7月3日剛剛更新招股說(shuō)明書(shū)，再次碰上史上第9次暫停IPO。

歷時(shí)近兩年，浙江正元智慧科技股份有限公司(下稱(chēng)“浙江正元”)的IPO進(jìn)程依舊在原地踏步。

早在2013年11月，浙江正元就在沖刺IPO。彼時(shí)，浙江正元已經(jīng)通過(guò)了相關(guān)機構的上市環(huán)保核查。然而經(jīng)過(guò)兩年的努力，這家主營(yíng)一卡通的公司IPO依然處于預披露環(huán)節。

7月3日，浙江正元披露了招股說(shuō)明書(shū)，擬于深交所上市，計劃發(fā)行股票總量不超過(guò)1666.6萬(wàn)股，占發(fā)行后總股本的比例不低于25%，保薦商為中信證券。

值得玩味的是，浙江正元此次IPO可謂“生不逢時(shí)”，早在2012年預備上市之時(shí)，浙江正元便遭遇史上第8次暫停IPO，等到今年7月3日剛剛更新招股說(shuō)明書(shū)，再次碰上史上第9次暫停IPO.

上一次IPO暫停時(shí)間為史上最長(cháng)，長(cháng)達14個(gè)月，而此次，證監會(huì )何時(shí)重啟IPO依舊是個(gè)未知數。

與此同時(shí)，浙江正元也面臨著(zhù)產(chǎn)品銷(xiāo)售區域集中、存貨高企、凈資產(chǎn)收益率下降、應收賬款逐年增加等各類(lèi)風(fēng)險。

招股說(shuō)明書(shū)顯示，2012-2014年，浙江正元加權平均凈資產(chǎn)收益率分別為28.56%、18.05%、17.84%，逐年下滑。時(shí)代周報記者就上述疑問(wèn)及風(fēng)險致電浙江正元，對方以相關(guān)部門(mén)比較忙為由拒絕接受采訪(fǎng)。

兩遭IPO暫停

早在2013年11月，浙江正元就在為上市做準備。

根據2013年10月29日浙江環(huán)保公布的正元智慧上市環(huán)保核查資料，浙江正元正積極開(kāi)展首次公開(kāi)發(fā)行股票并在為深交所“創(chuàng )業(yè)板”上市做準備工作。公司擬首次公開(kāi)發(fā)行1500萬(wàn)股，募集資金約2億元，主要投向“智慧園區協(xié)同服務(wù)平臺項目”、“營(yíng)銷(xiāo)客服體系建設和審計項目”以及“研發(fā)中心項目”。

然而，當年11月3日，證監會(huì )史上第8次暫停IPO，長(cháng)達14個(gè)月的冰凍期讓浙江正元的IPO被暫停。今年7月3日，浙江正元披露最新招股說(shuō)明書(shū)時(shí)，7月5日晚，恰逢證監會(huì )史上第9次暫停IPO，浙江正元的上市計劃再度被擱淺。

兩次遭遇IPO暫停的浙江正元，上市之路并非一帆風(fēng)順，其招股說(shuō)明書(shū)也透露出公司存在的短板。

公開(kāi)資料顯示，浙江正元成立于2000年3月，2012年9月，浙江正元整體變更為股份有限公司，主營(yíng)業(yè)務(wù)為一卡通系統的設計、研發(fā)、生產(chǎn)、銷(xiāo)售、服務(wù)及增值業(yè)務(wù)與運營(yíng)。

作為一家主營(yíng)一卡通的企業(yè)，浙江正元是行業(yè)中最早開(kāi)展校園一卡通線(xiàn)上服務(wù)的企業(yè)之一，在國內校園一卡通行業(yè)中處于前列，其中直接服務(wù)用戶(hù)數、可控持卡人數和部分區域用戶(hù)密集度都處于相對領(lǐng)先地位。

作為公司的主要產(chǎn)品之一，一卡通行業(yè)主要應用領(lǐng)域為學(xué)校、企事業(yè)、城市，其研發(fā)設計、生產(chǎn)、銷(xiāo)售及原材料配件采購均不受區域限制。但高等院校在部分發(fā)達城市較為集中，這使得一卡通行業(yè)在市場(chǎng)及企業(yè)分布上表現出向經(jīng)濟、教育等發(fā)達地區集中。

從招股說(shuō)明書(shū)來(lái)看，報告期內，浙江正元主營(yíng)產(chǎn)品收入主要集中在華東地區。2012-2014年華東地區的營(yíng)業(yè)收入合計占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為 76.57%、78.87%和77.48%。東北華南地區銷(xiāo)售額占比不足1%，西南、華中等地區的銷(xiāo)售占比也皆不足10%。

隨著(zhù)校園一卡通領(lǐng)域龍頭企業(yè)新開(kāi)普在去年6月入駐華東市場(chǎng)，其憑借校園一卡通、城市一卡通和金融IC卡等產(chǎn)品和資金優(yōu)勢，對浙江正元原有的市場(chǎng)造成一定的沖擊。

浙江正元在招股書(shū)中表示：“公司未來(lái)的業(yè)務(wù)重心將逐步向其他區域拓展，由于國內各區域經(jīng)濟發(fā)展水平、對一卡通系統認知與接受度、公司在不同區域的市場(chǎng)影響力均存在較大差異，公司在部分地區的市場(chǎng)擴張可能受到影響，從而對公司未來(lái)盈利能力產(chǎn)生不利影響?！?/p>

毛利率偏低 凈資產(chǎn)收益率下降

毛利率水平較低，同樣成為浙江正元發(fā)展的障礙。

從財務(wù)數據來(lái)看，近三年來(lái)，浙江正元近年來(lái)發(fā)展形勢較為可觀(guān)，其間營(yíng)收和凈利潤紛紛呈穩步增長(cháng)的趨勢。

2012-2014 年，浙江正元實(shí)現主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別為 2.12億元、2.43億元和3.02億元，呈較快增長(cháng)趨勢，其中系統建設、運營(yíng)和服務(wù)、智能管控三項業(yè)務(wù)實(shí)現主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的復合增長(cháng)率分別為16.32%、27.60%和 33.37%。

同期，浙江正元凈利潤分別為1838萬(wàn)元、2852萬(wàn)元、3879萬(wàn)元，與營(yíng)收一道紛紛呈上漲趨勢。

凈利潤營(yíng)收雙雙增長(cháng)之時(shí)，公司的毛利率卻呈下降態(tài)勢。2012-2014年，浙江正元的綜合毛利率分別為42.47%、42.72%、41.32%，其中2014年毛利率較上一年下降1.4%。

對于毛利率下降的原因，浙江正元解釋稱(chēng)，智能管控業(yè)務(wù)往往與一卡通建設業(yè)務(wù)配套，在業(yè)務(wù)快速發(fā)展的拓展期，公司為了抓住后續利潤空間更大的系統建設業(yè)務(wù)，部分項目會(huì )以較低的報價(jià)承接智能管控業(yè)務(wù)，從而導致毛利率下滑。

從浙江正元主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率情況來(lái)看，公司業(yè)務(wù)板塊分別為系統建設、運營(yíng)及服務(wù)以及智能管控三大業(yè)務(wù)板塊。其中，毛利率最高的為運營(yíng)和服務(wù)板塊，2012-2014年，上述板塊毛利率水平高達84.42%、84.61%、78.22%，同期系統建設板塊的毛利率為39.39%、40.6%、40.49%。毛利率最低的屬智能管控板塊近三年平均毛利率為23.14%。

不過(guò)，在浙江正元的收入結構來(lái)看，毛利率較高的產(chǎn)品收入占比卻并不高。三大板塊中，毛利率最高的運營(yíng)和服務(wù)板塊近三年收入占總體收入比例10.04%、10.29%、11.42%，毛利率居中的系統建設板塊收入占比卻高達78.11%、73.63%、73.85%。

因此，失去了毛利率最高板塊收入優(yōu)勢，雖然排名靠前，浙江正元毛利率水平在行業(yè)內也并無(wú)優(yōu)勢。相比之下，同行業(yè)上市公司新開(kāi)普(300248.SZ)近三年毛利率分別為53.91%、50.59%、52.71%，遠高于浙江正元。

受毛利率下降等影響，公司近三年凈資產(chǎn)收益率也呈逐年下滑的態(tài)勢。

事實(shí)上，除了毛利率和新開(kāi)普不在同一水平線(xiàn)上，浙江正元的負債率也遠高于新開(kāi)普。資產(chǎn)負債表數據顯示，2012-2014年，浙江正元的資產(chǎn)負債率分別為54.82%、52.52%、42.32%，而同期新開(kāi)普的資產(chǎn)負債率10.39%、12.29%、14.82%。

浙江正元在招股書(shū)中表示，公司資產(chǎn)負債率水平遠高于新開(kāi)普，流動(dòng)比率和速動(dòng)比率均低于新開(kāi)普，主要系新開(kāi)普上市融資后，資金較為充裕，導致流動(dòng)比率和速動(dòng)比率較高，資產(chǎn)負債率較低所致。

不過(guò)，時(shí)代周報記者發(fā)現，浙江正元在上市之前曾集中進(jìn)行過(guò)3次并購，部分并購對象依然處于虧損狀態(tài)，這也在一定程度上使得公司負債率攀升。

存貨高企 應收賬款逐年攀升

雖然從事軟件行業(yè)，但浙江正元的存貨并不低，且呈上升的趨勢。

招股說(shuō)明書(shū)披露，2014年末公司存貨為 6499.41萬(wàn)元，占流動(dòng)資產(chǎn)的15.5%。2012年、2013年和 2014年，公司存貨周轉率分別為 3.04%、3.03%和 2.97%，略有下降。

對于下降的原因，浙江正元在招股說(shuō)明書(shū)中解釋稱(chēng)：“主要原因是公司近年來(lái)業(yè)務(wù)規模擴張迅速，存貨水平相應增長(cháng)也較快，周轉速度略有下降?！?/p>

從流動(dòng)資產(chǎn)來(lái)看，截至 2012年12月31日、2013年12月31日和 2014年12 月31日，浙江正元貨幣資金、應收賬款和存貨合計占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為 89.62%、84.21%和93.37%。

雖然浙江正元的流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重較大，但流動(dòng)資產(chǎn)大部分被存貨和應收賬款占據。

以2014年公司流動(dòng)資產(chǎn)為例，該年度公司營(yíng)收賬款達1.61億元，占流動(dòng)資金比重為38.65%，應收款項和存貨總額占流動(dòng)資產(chǎn)整體比重為57.42%，貨幣資金占比僅為39.19%?！耙话銇?lái)說(shuō)，貨幣資金比重越高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險越小，應收帳款和存貨規模較大，占用了公司營(yíng)運資金，勢必會(huì )對公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生了一定的影響，若公司不能加強應收帳款的回籠和及時(shí)消化存貨，將會(huì )給生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)帶來(lái)負面影響?！豹毩⒇斀?jīng)評論人宋清輝對時(shí)代周報記者表示。

不僅如此，2012年-2014年，浙江正元的應收賬款呈逐年上升之勢。隨著(zhù)業(yè)務(wù)的拓展，2012年-2014年末，公司應收賬款賬面金額分別為1.02億元、1.16億元和 1.61億元，占營(yíng)業(yè)收入比例分高達48.74%、47.77%和53.49%，此外，應收賬款周轉率分別為 2.58、2.22 和 2.18，逐年下降。

面對應收賬款逐年增大的風(fēng)險，浙江正元稱(chēng)：隨著(zhù)公司業(yè)務(wù)規模的擴大，應收賬款可能會(huì )進(jìn)一步增加，如果出現應收賬款不能按期回收或無(wú)法回收發(fā)生壞賬的情況，公司將面臨流動(dòng)資金短缺的風(fēng)險，從而公司盈利能力將受到較大影響，甚至營(yíng)業(yè)利潤下滑 50%以上。

不過(guò)，時(shí)代周報記者記者發(fā)現，2013-2014年，浙江正元的營(yíng)業(yè)收入增長(cháng)幅度為24%，而應收賬款增長(cháng)幅度卻高達38%，明顯高于營(yíng)收的增長(cháng)幅度。

“財務(wù)報表來(lái)看，浙江正元營(yíng)收能力等各項指標都比較樂(lè )觀(guān)，如此著(zhù)急上市有可能是為了方便創(chuàng )投類(lèi)股東的退出，因為創(chuàng )投不可能長(cháng)期持股一家公司?！北本┲凶陕伤Z瑞果對時(shí)代周報記者稱(chēng)。而從招股書(shū)來(lái)看，浙江正元16家股東中，創(chuàng )投公司占了13家。

由于浙江正元的主要產(chǎn)品為一卡通產(chǎn)品，因此也是高新技術(shù)企業(yè)，享受著(zhù)國家稅收減免與補貼等優(yōu)惠政策。然而，時(shí)代周報記者發(fā)現，稅費優(yōu)惠補貼幾乎占到浙江正元凈利潤的一半。

招股書(shū)顯示，2012年-2014年，浙江正元取得的稅收優(yōu)惠收入分別為公司享受的相關(guān)稅收優(yōu)惠合計分別為 1168.34 萬(wàn)元、930.57 萬(wàn)元和 1127.09 萬(wàn)元，占同期公司利潤總額的比重分別是44.41%、26.78%和23.91%，分別占營(yíng)收的20.31%、26.98%、28.92%。

“由于國家政策不可避免將發(fā)生變化，因此，若公司無(wú)法繼續享受相關(guān)的優(yōu)惠政策，則將對浙江正元的業(yè)績(jì)產(chǎn)生不利影響?！闭憬谡泄蓵?shū)中稱(chēng)。